Бюджетная атака на рубль ( журнал Эксперт Online, 14 января 2009 )

Без малого 75 млрд долларов потратил ЦБ в декабре на поддержку рубля – и это при том, что курс рубля быстро снижался. Что это – свидетельство неэффективности тактики управляемой «ползучей девальвации» или рождественский «подарок» от Минфина?

Сергей Журавлев, автор «Эксперт Online», «Эксперт»

Обнародованные 11 января данные о валютных интервенциях ЦБ в декабре, составивших феерическую сумму 74,4 млрд долларов, серьезно озадачили аналитиков. Эта сумма превышает цифру ноябрьских продаж более чем вдвое. Из них собственно долларовые резервы ЦБ «похудели» на 57,4 млрд, остальной убыток пришелся на евро, которые до того вообще почти никто не брал. Что ж тут поделаешь – наш рынок любит только укрепляющиеся валюты, а евро в декабре укреплялся против доллара.

Добавляет интриги то обстоятельство, что исходя из последних имеющихся в наличии отчетных данных по резервам ЦБ получалось, что они «похудели» с 1 по 26 декабря 2008 года «всего» примерно на 37 млрд долларов. Таким образом, выходит, что разницу ЦБ продал или куда-то «использовал» за три предновогодних рабочих дня.

Вариантов разгадки этого статистического ребуса может быть несколько. Первое, что приходит в голову, что цифра интервенций теперь принципиально «не бьется» с движением резервов из-за валютных счетов банков в ЦБ, открывать которые стало можно с декабря. Однако в отношении этих счетов нет ясности, учитываются ли средства на них в составе золотовалютных резервов (примечание Центробанка к соответствующей статистике пока не содержит четких разъяснений на сей счет). Вторая гипотеза – большая «отгрузка» резервов в конце года для рефинансирования корпоративной зарубежной задолженности через ВЭБ. Теперь по ставке LIBOR+8%, уже слегка приближенной к рыночной. Самих таких кредитов пока что выдано немного (в пределах 15 млрд долларов), но, возможно, ЦБ заблаговременно перечислил эти средства в ВЭБ. И наконец, третий и наиболее интересный и интригующий вариант – что всплеск рыночных продаж «под бой кремлевских курантов» действительно имел место.

Обнародованные 13 января оценки платежного баланса и оттока капитала за последний квартал прошлого года позволяют кое-что прояснить, хотя и не все. Валютные резервы ЦБ сократились в декабре на 54 млрд долларов, что хотя и намного больше оценки на 26 декабря, но все же недотягивает до величины интервенций. Разница составляет 20,4 млрд долларов, и, стало быть, эти миллиарды из общего объема интервенций туда каким-то образом вернулись. Если это не деньги на валютных счетах наших банков в ЦБ, то что? Непонятно. С учетом этой разницы общая оценка утечки капитала за период кризиса с августа по декабрь 2008 года составляет 165,8 млрд долларов, а с начала сентября – и вовсе только 159,6 млрд. И наконец, всплеск продаж валюты Центробанком в конце года все же был. Получается что пусть не 37, но 17 млрд долларов ЦБ за три предпраздничных дня все же продал. И это тоже совсем не мало.

С одной стороны, это и немудрено, поскольку некоторые апокалиптически настроенные комментаторы в очередной раз предупредили страну о коварных планах властей девальвировать рубль в виде новогоднего подарка населению процентов на 50, а то и больше. В такой нервной обстановке отправляться на каникулы «в рублях» – верный способ испортить себе отпуск, и, возможно, многие захотели подстраховаться. Кстати сказать, как показал свежий опыт Белоруссии, опустившей свою валюту к доллару, евро и рублю с 1 января сразу на 20%, даже если бы власти и решились на такой шаг, все равно бы, пожалуй, ажиотажного спроса на валюту не сбили, а, скорее, только разожгли, учитывая коренящуюся еще в советских временах привычку населения брать все дефицитное по любым ценам. Но тогда возникает вопрос – откуда рубли? Ведь для скупки указанной суммы за три предновогодних дня их нужно было ни много, ни мало почти триллион. Реально ли это?

График централизованного рефинансирования банков говорит о том, что в последние дни прошлого года никакого необычно большого спроса на рубли не было. Да, в общем-то, и не могло быть. Репо практически на пределе, бумаги из ломбардного списка – главным образом у «крупняка», у которого и так с ликвидностью неплохо. Халяву с валютными свопами ЦБ еще в ноябре практически прикрыл. Лимиты беззалогового предоставления кредитов ЦБ расширял по мере того, как Минфин забирал из банков свои депозиты, но в последнее время делать это не торопится, видимо, считая, что ситуация с ликвидностью в достаточной степени нормализовалась. И судя по ставкам межбанка – это действительно так. И МИБОР, и моспрайм последние полтора месяца болтаются вокруг приемлемых 8−9% (это овернайты; на долгосрочные – от месяца и выше – не смотрим, там все по-прежнему сурово – сказываются ожидания ослабления рубля, что с ними поделаешь?).

В целом объем централизованных кредитов банкам в декабре – начале января остановился около отметки 2,4 трлн рублей (без учета субординированных кредитов на рекапитализацию банков и гарантий ЦБ по межбанковским сделкам – это отдельная тема, спроса на валюту не касающаяся). Это по нынешнему курсу примерно 78 млрд долларов, что не так уж и много, учитывая, что объем валютных интервенций за тот же период – как минимум вдвое больше. Откуда же остальные деньги, даже учитывая, что какая-то часть этих интервенций просто передана без всякого рублевого покрытия в ВЭБ?

Остается единственный подозреваемый. Это бюджет, который начиная с ноября стал дефицитен из-за резкого падения доходов (в основном это следствие предоставленных рассрочек по НДС и некоторым иным налогам, но в определенной степени – уже проявляющийся эффект снижения доходов от нефти и газа, в частности от падения экспортных пошлин и НДПИ). В ноябре первичный дефицит составил около 300 млрд рублей (это примерно 6,8% ВПП), в декабре потенциально, исходя из уточненной росписи, он мог бы доходить до 1,25 трлн рублей – и это без залезания в Резервный фонд. Возможность иметь такой дефицит объясняется тем, что до того был большой сверхплановый первичный профицит бюджета (около 8,7% ВВП за первые девять месяцев, и даже в «кризисном» октябре – все еще 5,3% ВВП). Это связано не только с запредельными ценами на нефть, но и, как всегда, с недофинансированием расходов в течение года. В итоге к двум последним месяцам года, как обычно, сформировался «бюджетный навес», который и выплеснулся на головы бюджетополучателей, то есть в конечном счете – на корсчета банков в ЦБ.

Правда, возможен и перенос неиспользованного остатка бюджетных назначений на следующий (то есть текущий) год. И к тому же доходы бюджета в 2008 году, по-видимому, все же заметно превысили плановые. Скоро мы об этом доподлинно узнаем из отчетов Минфина. А пока же отметим, что образовавшийся в ноябре-декабре дефицит бюджета финансировался главным образом за счет снижения остатков на казначейском счету в ЦБ, что существенно снизило потребность банков в централизованном пополнении ликвидности. В противоположность этому в сентябре-октябре было еще разнонаправленное движение бюджетных счетов и валютных резервов, что привело к жесточайшему дефициту ликвидности в банковском секторе. Для поддержания нормального состояния денежного рынка эти две вещи – сальдо бюджета и платежного баланса обычно должны «ходить парой», и не случайно часто говорят и пишут о «двойном дефиците» или «двойном профиците».

Но поскольку почти все средства, впрыскиваемые в экономику в результате бюджетного дефицита, идут прямиком на валютный рынок, возникает интересный вопрос: а работает ли этот бюджетный импульс на поддержание внутреннего спроса и смягчение спада? Дж. М. Кейнс в своем анализе, кажется, такого интересного поворота не предусматривал. И если это так, может, и не стоит торопиться тогда снижать налоги в нынешнем переходном состоянии, дабы этим не ослаблять рубль еще сильнее?

Главная

Дайджест журналов

Финансы и управленческий учет