Вкус русского IPO: самые-самые (журнал "Финанс", №37 от 1-7 октября 2007)

Вкус русского IPO: самые-самые (Финанс)

Привлечение. Компании продолжают увлекательную погоню за деньгами инвесторов. Спустя более чем 10 лет с момента первого российского IPO, «Ф.» берется подвести промежуточные итоги этого марафона.

№ 37 от 1-7 октября 2007

Алексей Лампси

Но сначала о текущем моменте. В начале 2007 года рынок IPO в России продолжал стремительный рост. В первом полугодии состоялось на четыре размещения больше, чем за аналогичный период 2006-го. При этом в абсолютном исчислении компании привлекли с рынка больше средств, чем за весь прошлый год – $24,4 млрд против $16,5 млрд. Однако львиная доля этих денег приходится на размещение акций госкомпаний. Если в 2006-м 60% рынка пришлось на IPO «Роснефти», то в этом 70% обеспечили ВТБ и Сбербанк. «Эти два мегаразмещения прошли весьма успешно для банков, хотя и по-разному для инвесторов, – отмечает начальник управления анализа рынка акций Банка Москвы Владимир Веденеев. – Сбербанк показал весьма хороший рост, а вот ВТБ, довольно агрессивно оценивший себя при IPO, пока находится в минусе».

Стоит отметить своего рода «диверсификацию» размещений по секторам. В 2007 году инвесторам были предложены акции компаний IT-сектора («Армада», «Ситроникс»), розничной сети («Дикси групп»), металлургии («Полиметалл», ММК), пищевой («Нутритек») и фармацевтической промышленности («Фармстандарт») и даже экзотические для России акции ресторанной сети («Росинтер Ресторантс холдинг»). Особого внимания заслуживает активный выход на рынок девелоперов. Строительный сектор был и остается одним из самых закрытых в России. Но примеры роста капитализации ПИКа, AFI Development и РТМ могут побудить остальных его участников к большей прозрачности.

Второй характерной приметой года стала растущая популярность российских торговых площадок. Если в прошлом большая часть компаний отдавала предпочтение LSE, то сейчас прослеживается обратная тенденция. Аналитики считают, что это результат работы ФСФР по упрощению процедуры первичных размещений и доступа нерезидентов на российский рынок. Мало того, все больше компаний выбирают в качестве организаторов, андеррайтеров и аудиторов при проведении IPO российские структуры. Как отмечает заместитель гендиректора компании «Росэкспертиза» Александр Ерофеев, это свидетельствует о том, что «IPO перестало быть экзотикой и превращается в массовый доступный финансовый инструмент, а квалификация российских специалистов – инвестбанкиров, аудиторов, консультантов – выравнивается до международного уровня». И все же в числе наиболее активных организаторов IPO большинство компаний с иностранными именами. В этом году отличились «Ренессанс Капитал» (7 размещений), Deutsche Bank (5), Morgan Stanley (4). В том же порядке эти структуры стоят по числу компаний, которые они обслуживали в качестве андеррайтеров. А за аудиторскими услугами эмитенты обращались преимущественно к PricewaterhouseCoopers (4), Ernst&Young (3) и KPMG (3).

О том, что IPO в России превращается в явление обыденное, красноречиво свидетельствует число компаний, намеревающихся попытать счастья на рынке публичных размещений. О своем желании провести IPO до конца 2007 года заявили 64 эмитента. Но не факт, что все они воплотят свои планы в жизнь. Летом на рынке наступило затишье. По мнению экспертов, оно обусловлено тем, что компании, проведшие IPO в первом полугодии, «выкачали» все лимиты, которые инвесторы назначили для российских бумаг. Вкупе с мировым кризисом ликвидности это привело к тому, что многие эмитенты объявили о переносе размещений. В их числе «Русал», «КИТ Финанс», «Ресо-гарантия», Coalco Development.

Как отмечает вице-президент Газпромбанка Анатолий Милюков, «на рынке всегда найдется $10–20 млрд для ВТБ и Сбербанка, но не факт, что такие же деньги останутся для других компаний. Иными словами, хотя инвесторы готовы «купить» конкретный банк, они пока не намерены «покупать много России» как asset class. Учитывая, сколько денег госбанки вывели с рынка, я не уверен, что в конце года тенденция к массовому проведению IPO сохранится». «Вряд ли объем средств, вырученных компаниями от IPO, значительно изменится до конца года», – соглашается с ним Владимир Веденеев. «На фоне кризисных явлений интерес акционеров к привлечению денег на открытом рынке несомненно снизился, – отмечает начальник отдела рыночной аналитики ФК «Открытие» Валерий Пивень. – Но процесс IPO достаточно сложен и в некоторых случаях его отсрочка может быть менее приемлемой для компании, чем риск размещения по не самой выгодной цене».

«С точки зрения финансовой теории IPO всегда будет самым дорогим источником финансирования, однако и самым долгосрочным, – говорит директор департамента управления активами компании «Альянс Росно УА» Михаил Акрамовский. – С их помощью можно финансировать проекты, которые вряд ли будут кредитовать банки или покупатели облигаций». В пример он приводит компанию Volga-gaz, которая разместила на LSE 40% своих акций за $110 млн и планирует их потратить на геологоразведку. «Дальнейшая судьба акций Volga-gaz будет зависеть от объема углеводородов, который она найдет и поставит на баланс, – отмечает Михаил Акрамовский. – Это как раз тот случай, когда банки не берут на себя риски геологоразведочных работ, а вот акционеры могут позволить себе вложиться в проект с перспективой на три-четыре года». Кроме того, по мнению аналитиков, IPO позволяет абстрагироваться от негативных тенденций на рынке заемного капитала. А это означает, что хотя многие размещения откладываются, компании вряд ли откажутся от них вовсе, и в 2008 году на российский рынок обрушится новая волна IPO.

Доходности «номинированных» IPO

Эмитент	Номинация	Цена размещения	Изменение цены с момента размещения, %	Доходность с момента размещения, % годовых	Торговая площадка – источник данных
ВТБ	самое народное	0,136 руб.	-12,5	-37,4	ММВБ
Роснефть	самое крупное	203,24 руб.	5,1	4,3	ММВБ
Лебедянский	самое русское	1022,969 руб.	115,7	45,6	ММВБ
Пятерочка	самое иностранное	$13	154,7	64,7	LSE
ОГК-5	самое ожидаемое	2,4 руб.	61,4	67,7	ММВБ
Росинтер Ресторантс	самое неожиданное	828,94 руб.	29,7	95,1	РТС
Amur Minerals	самое мелкое	0,33 фунта	-40,8	-27	LSE
Открытые инвестиции	самое прибыльное для инвесторов	1453,2 руб.	396,7	132	РТС
Ситроникс	самое выгодное для компании	6,37 руб.	-52,6	-83	РТС

Для правомерности сравнения доходностей результаты приведены к процентам годовых. При расчетах не принимался во внимание факт проведения некоторыми компаниями допэмиссии акций. Цены акций пересчитывались в рублях, за исключением «Пятерочки» и Amur Minerals. Адекватно рассчитать доходность IPO «Хлебного дома» едва ли возможно, его акции практически не торгуются.

САМОЕ НАРОДНОЕ IPO: ВТБ, май 2007

IPO ВТБ пока остается крупнейшим первичным размещением 2007 года (привлечено $7,98 млрд) и вторым по величине за всю историю российского фондового рынка. Впереди только «Роснефть».

Зато госбанк обошел госкомпанию по другому важному показателю – «народности», то есть количеству вовлеченных в процедуру размещения граждан. Акционерами ВТБ стали 131 тыс. россиян против 115 тыс. пожелавших поучаствовать в капитале «Роснефти». Кстати, Сбербанк, чье публичное размещение также позиционировалось как «народное», привлек в качестве инвесторов «лишь» 30 тыс. граждан. Оно и понятно, цена одной акции «Сбера» почти втрое превышала сумму заявки для участия в «самом народном» IPO, стоимость же одной бумаги ВТБ по итогам размещения оказалась совсем уж «демократичной» – 13,6 копейки за штуку. Но «демократичная» не значит низкая. К закрытию торгов в минувший четверг акции ВТБ подешевели до 11,9 копеек, то есть инвесторы ушли в минус на 12,5%. Впрочем, участие в размещении «Роснефти», как оказалось, тоже не самое лучшее инвестиционное решение. Народ пока проигрывает государству.

Михаил Борисов, аналитик рынка акций группы «Ренессанс Капитал»:
– IPO ВТБ прошло удачно для банка, но не очень удачно для инвесторов. В этом плане его нельзя назвать полностью удавшимся. Инвесторы не любят, когда сразу после размещения бумаги падают. И хотя прямой вины ВТБ и организаторов размещения в данной ситуации нет, это может привести к тому, что бумага некоторое время не будет пользоваться спросом, несмотря на свою фундаментальную привлекательность. Кроме того, в ходе этого IPO государство преследовало стратегическую цель: создать массовую базу акционеров – физических лиц. Цель достигнута, но вряд ли люди сейчас довольны, а это также создает компании дополнительный негативный фон.

САМОЕ БОЛЬШОЕ IPO: «Роснефть», июль 2006

Никто пока не привлекал больше средств, чем государственная нефтяная компания, которая сумела выручить от продажи своих акций $10,7 млрд.

По объему это размещение сопоставимо с рекордами, установленными китайскими банками. При этом именно «Роснефть» открыла моду на «народные» IPO. Но хотя минимальная цена заявки для участия в размещении нефтяной компании была вдвое ниже, чем у ВТБ, по количеству вновь привлеченных миноритариев она не смогла удержаться на первом месте. Между тем они уже начинают доставлять менеджменту компании некоторое беспокойство. Руководители «Роснефти» так и не смогли объяснить акционерам на годовом собрании, как при доходах в миллиарды долларов, владельцы пакетов начальной стоимостью в 15 тыс. рублей получили менее 100 рублей дивидендов. Эти деньги не покрывают даже депозитарные издержки. В результате президенту компании Сергею Богданчикову пришлось пообещать, что компания откроет специальное подразделение по работе с миноритариями и в ближайшее время пересмотрит дивидендную политику. Впрочем, акционеры могут «утешиться» тем, что с момента размещения акции выросли примерно на 5,1%.

Самые крупные размещения

№	Эмитент	Год размещения	Объем размещения, $ млн
1	Роснефть	2006	10656
2	Сбербанк*	2007	8800
3	ВТБ	2007	7982
4	ПИК	2007	1850
5	АФК Система	2005	1566
6	AFI Development	2007	1400
7	ТМК	2006	1081
8	Северсталь	2006	1063
9	Комстар ОТС	2007	1062
10	ММК	2006	999

* Февральское размещение допэмиссии Сбербанка, строго говоря, IPO не является, хотя именно так его называли и многие чиновники, и некоторые аналитики. В данном случае речь идет не о первичном (initial), а о вторичном (secondary) размещении, или SPO.

САМОЕ НЕОЖИДАННОЕ IPO: «Росинтер Ресторантс холдинг», июнь 2007

Готовиться к IPO компании начинают примерно за полтора-два года, дабы потенциальные инвесторы имели время с ними познакомиться.

Но некоторые предпочитают проводить размещение в стиле блиц. В этом году так поступил «Росинтер Ресторантс холдинг», ставший первооткрывателем фондового рынка для ресторанного бизнеса. Компания объединяет несколько известных сетей: Friday’s, «Американский бар и гриль», «Планета суши», «Мока-лока», Il Patio, Santa Fe и ряд других. За 26% акций основной акционер – группа RIG Restaurants Limited выручил $100 млн, которые намерен потратить на укрепление брэндов и создание системы франчайзинга.

САМОЕ ОЖИДАЕМОЕ IPO: ОГК-5, ноябрь 2006

С особенным трепетом инвесторы предвкушали размещения предприятий электрогенерации.

Реформа отрасли оставалась мощным драйвером роста в течение двух лет. Осенью 2006 года ОГК-5 публично разместила допэмиссию, собрав на рынке $459 млн. Спрос на бумаги превысил объем предложения практически в 10 раз. В феврале Анатолий Чубайс заявил о намерении провести в течение года 15 «генерирующих» размещений, и уже тогда некоторые аналитики называли эти планы мало реальными. Что же до вложений в ОГК-5, то они оказались весьма успешными. С момента размещения цена акций увеличилась на 73%, с $0,09 до 0,156.

САМОЕ МЕЛКОЕ IPO: Amur Minerals Corporation, март 2006

Небольшая британская компания владеет 100% акций ЗАО «Кун-Мани», которое в свое время получило лицензию на разведку и добычу платины, палладия, никеля и меди на нескольких месторождениях, занимающих площадь приблизительно 950 кв. км в бассейне реки Кун-Мани (Амурская область)

Впоследствии компания приобрела аналогичную лицензию на золотосодержащее месторождение в Хабаровском крае и на полиметаллический Кустакский участок. Собственно, на геологоразведку и искали деньги акционеры. Недавно британская SRK Consulting провела «ревизию» этих месторождений «на местности» и повысила оценку компании до $90–100 млн. Продав 15% своих акций на лондонской AIM LSE, Amur Minerals выручила $7,9 млн. В апреле нынешнего года компания провела вторичное размещение, получив $5,6 млн за 17,98% акций.

Самые скромные IPO

№	Эмитент	Год размещения	Объем размещения, $ млн
1	Amur Minerals	2006	7,1
2	Kontakt East Holding	2006	13,9
3	Petroneft	2006	15,6
4	Армада	2007	29,7
5	Rambler	2005	40,0
6	Timan Oil and Gas	2006	52,0
7	Baltic Oil Terminals	2006	55,8
8	Голден телеком	2005	64,0
9	Открытые инвестиции	2004	69,0
10	РТМ	2007	80,0

САМОЕ ИНОСТРАННОЕ IPO: «Пятерочка», май 2005 года

Многие компании проводили и проводят свои размещения на зарубежных площадках. Но «Пятерочка» – особый случай.

Активы российской торговой сети на момент IPO полностью принадлежали голландской компании Pyaterochka Holding, владельцами которой, в свою очередь, являлись Андрей Рогачев, Александр Гирда, Игорь Видяев и Татьяна Франус. Не став проходить листинг на российских площадках, Pyaterochka Holding провела IPO на Лондонской фондовой бирже (LSE), выручив за 30% своих акций $598 млн. Столь пренебрежительное отношение к отечественному фондовому рынку встретило неодобрение на родине бизнесменов. Прежний глава ФСФР Олег Вьюгин заявил о намерении провести поправки в закон о рынке ценных бумаг, которые сделают невозможным размещение бумаг российских компаний без предварительного прохождения листинга в России.

Крупнейшие «иностранные» размещения

№	Эмитент	Год размещения	Объем размещения, $ млн
1	АФК Система	2005	1566
2	AFI Development	2007	1400
3	Северсталь	2006	1063
4	Комстар ОТС	2006	1062
5	Новатэк	2005	878
6	Интегра	2007	668
7	НЛМК	2005	609
8	Пятерочка	2005	598
9	Евраз груп	2005	422
10	СТС Media	2006	346

САМОЕ РУССКОЕ IPO: «Лебедянский», март 2005 года

Комбинат по производству соков «Лебедянский» стал одним из первых, кто успешно провел IPO исключительно на российских площадках.

Тогда как многие компании, проходя листинг в РТС и на ММВБ, все же выпускали часть акций в виде депозитарных расписок на западные биржи, «Лебедянский» отказался от такой возможности. И это не воспрепятствовало успеху IPO. Компания отнюдь не жаловалась на отсутствие спроса, в том числе со стороны иностранных инвесторов. Акции были проданы всего на 3% ниже верхней границы ценового диапазона – по $37,23 за бумагу. В результате инвесторы выложили $151 млн за примерно 20% акций, а компания по капитализации сравнялась на тот момент с «Вимм-Билль-Данном». С той поры акции «Лебедянского», пережив спад летом 2006-го, выросли до $89. До IPO компания считалась непрозрачной, в ходе размещения ей пришлось раскрыть информацию об акционерах.

Крупнейшие «чисто российские» размещения

№	Эмитент	Год размещения	Объем размещения, $ млн
1	Сбербанк	2007	8800
2	ОГК-5	2006	459
3	Дикси групп	2007	359
4	Магнит	2006	364
5	Распадская	2006	316
6	Нутритек	2007	168
7	Лебедянский	2005	151
8	Разгуляй	2006	144
9	Верофарм	2006	139
10	Росинтер ресторантс	2007	100

САМОЕ ПРИБЫЛЬНОЕ IPO ДЛЯ ИНВЕСТОРОВ: «Открытые инвестиции», ноябрь 2004 года

При расчете доходности в процентах годовых самым прибыльным приходится признать размещение девелопера «Открытые инвестиции», контрольный пакет акций которого принадлежит структурам Владимира Потанина и Михаила Прохорова.

В портфеле компании не наберется и пяти реализованных проектов, но благодаря разогретому рынку недвижимости, капитализация «Открытых инвестиций» превышает $3 млрд. Впрочем, необходимо отметить, что активы девелопера за последние три года увеличились в 14 раз до $1,7 млрд. В числе текущих проектов «Открытых инвестиций» несколько элитных коттеджных поселков и торгово-развлекательных комплексов. На прошлой неделе компания начала размещение пятой по счету дополнительной эмиссии акций, по результатам которой она может привлечь до $600 млн.

САМОЕ ВЫГОДНОЕ IPO ДЛЯ КОМПАНИИ: «Ситроникс», февраль 2007

Этот конгломерат высокотехнологичных производств, входящий в АФК «Система», довольно удачно разместился.

Хотя IPO прошло ближе к нижней границе ценового коридора, за 18% своих акций холдинг получил $402 млн, или $0,24 за акцию. Но с той поры бумаги «Ситроникса», как образно выразился один портфельный управляющий, «падали, как кирпич». Сегодня они потеряли почти половину от своей первоначальной цены и торгуются по $0,121. Согласно инвестмеморандуму 50% полученных от размещения средств «Ситроникс» планировал потратить на новые приобретения, в том числе на консолидацию миноритарных пакетов в своих дочерних структурах, 25% – на реструктуризацию долга и оставшиеся 25% – на основные корпоративные цели, включая развитие новых проектов. Средства компания получила, с чем ее можно поздравить, а вот инвесторам остается только посочувствовать.

Динамика акций «Открытых инвестиций», 2004–2007 гг., $

САМОЕ ЗАБЫТОЕ IPO: «Хлебный дом», 1995 год

Таких на самом деле было много. Еще до выхода «Вымпелкома» на NYSE публичные размещения своих акций пытались проводить многие компании, но чаще всего ликвидными эти бумаги не становились.

«Хлебный дом» – одна из таких. В 1995 году акции компании пыталась вывести на биржу брокерская компания «Ленстройматериалы», однако в итоге их пришлось выкупать андеррайтеру – ПСБ. Позже ПСБ перепродал свою долю в «Хлебном доме» стратегическому инвестору в лице финской компании Fazer. Сегодня эти акции практически не торгуются.

Главная

Дайджест журналов

Уроки истории