Надежда рубля ( журнал Эксперт Online, 27 марта 2009 )

Положительное сальдо внешнеторгового баланса России по итогам первых двух месяцев года превысило 15 млрд долларов. Сокращение спроса и эффект девальвации ощутимо притормозили импорт. И хотя темпы относительного сокращения экспорта выше, чем импорта, положительный торговый баланс по итогам 2009 года нам обеспечен.

Сергей Журавлев, автор «Эксперт Online», «Эксперт»

Правда, оценки абсолютной величины внешнеторгового сальдо по итогам года существенно расходятся. Официальный прогноз Минэкономразвития дает цифру 27 млрд долларов, первый зампред ЦБ Алексей Улюкаев осторожно говорит о том, что положительное сальдо «может превысить 50 млрд долларов». Простая экстраполяция данных января-февраля дает еще более оптимистичную оценку – 94 млрд долларов. Для сравнения – в 2008 году сальдо достигло 180 млрд долларов, а в 2007 году было 131 млрд долларов.

Экспорт в долларовом эквиваленте в январе-феврале упал против показателей годичной давности на 44%. В целом на снижение спроса можно отнести не более четверти этого сжатия, остальное вызвано снижением цен. По последним доступным данным Федеральной таможенной службы за январь, наиболее сильно из крупных товарных позиций упал экспорт удобрений (на 33% к январю прошлого года, здесь и далее оценки в физических объемах экспорта), лесоматериалов (обработанных – на 37%, необработанных – на 64%), черных металлов (26%), руды (53%) и угля (26%). Из группы цветных металлов сильнее всего пострадал экспорт никеля (на 38%) и алюминия (20%). Вывоз нефти по тоннажу упал всего на 1,9%, зато экспорт нефтепродуктов, в основном солярки и мазута, вырос на 20%. Но по уровню ценового падения «черное золото» в лидерах (53% к январю 2008 года), еще сильнее подешевели как раз наиболее активно продвигавшиеся на внешний рынок мазут и бензин (58%).

Экспорт газа упал на 70% (вспоминаем ценовую войну с Украиной), при этом цена на газ была на 8,6% выше, чем год назад. Примерно на треть упал экспорт машиностроительной продукции (скорее это эффект объема, чем цен), в том числе на 38% снизились поставки грузовиков, а экспорт наших легковых автомобилей в страны СНГ (больше они никуда не продаются) упал почти до нуля – в январе их удалось продать только 400 штук против 10 тыс. в первый месяц прошлого года.

В структуре импорта из стран дальнего зарубежья (сокращение против прошлого года на 37%) основных направлений структурных сдвигов два. Первое – это сокращение ввоза иномарок. Затраты на их покупку уменьшились в 3,2 раза. И второе – рост доли еды, лекарств и одежды (в сумме с 19% до 27%). Как и ожидалось, вдвое упал спрос на импортный алкоголь, которому теперь люди предпочитают более дешевые отечественные напитки. Доля в импорте механического, электро— и оптического оборудования сократилась незначительно – с 34% до 32%. Это может служить признаком того, что импорт продукции инвестиционного назначения падает тем же темпом, что и импорт в целом, разве что чуть побыстрей (на 38−40% к прошлом году).

Наиболее сильно, как в связи с падением цен, так и с промышленным спадом, просел импорт из СНГ, где он преимущественно сырьевой (в последние месяцы вес СНГ в общем импорте был на 3−4% ниже, чем обычно, так, в декабре он составлял лишь 9% в общем импорте, тогда как до этого в среднем 15−16%).

Итак, мы видим, что сокращение импорта существенно превысило масштаб снижения реального курса рубля (примерно 28% по отношению к максимальному значению к доллару и 15% по отношению к взвешенным по структуре торговли валютам торговых партнеров). Это свидетельствует о более сильном вкладе спросовых ограничений в снижение импорта. Хотя и оно не однозначно – в импорте помимо машин и электроники, сильно завязанных на кредит, есть и такие сравнительно малоэластичные позиции, как продовольствие (которое, кстати, в начале года немного дорожало на мировых рынках). Кроме того, в связи с отсутствием неубыточных инструментов сбережений, вероятно, какая-то часть сбережений населения дополнительно выплескивается на потребительский рынок, формируя дополнительный спрос, несмотря на рост цен.

С учетом последних данных о динамике международных резервов можно констатировать, что в феврале-марте после завершения «плавной девальвации» рубля отток капитала из России резко сократился [1]. За I квартал года резервы уменьшились примерно на 33 млрд долларов (с исключением фактора курсовых переоценок), из них 26 млрд пришлись еще на период «плавной» девальвации в январе.

Отток капитала в марте, исходя из движения валютных резервов, можно предварительно оценить в 11−12 млрд долларов. Но если учесть, что какая-то часть сокращения резервов связана с уменьшением валютных счетов банков в ЦБ, то реальный отток капитала составит существенно меньшую величину. (а может даже смениться притоком в размере 8−9 млрд долларов). Ситуация с движением капитала по году в целом пока крайне неопределенная. Баланс может гулять в широких границах от нуля до чистого оттока в 100 млрд долларов. Первый граничный сценарий предполагает рефинансирование погашения долгов корпораций на уровне IV квартала прошлого года, использование для выплаты остальных – накопленных резервов ЦБ, сброс населением валюты на 30−40 млрд долларов (по нашей оценке, за период «плавной» девальвации население перевело в валюту в наличной и безналичной форме 50−70 млрд долларов сбережений). Пессимистичная оценка получается при условии, когда не рефинансируется ничего из выплат по долгу, и население остается сидеть в валюте. В итоге можем увидеть по итогам года как рост валютных резервов на 22 млрд долларов (маловероятный, но не невозможный вариант), так и сокращение на 77 млрд (это также достаточно экстремальный вариант, предполагающий полное отсутствие рефинансирования выплат по внешнему долгу).

Стоит заметить, что и в самом неблагоприятном последнем сценарии чистого оттока капитала сокращение резервов может практически не отразиться на несвязанных резервах ЦБ (это около 149 млрд долларов на данный момент), так как ЦБ предстоит приобрести у Минфина часть Резервного фонда [2](примерно 68 млрд долларов) и, вероятно, какую-то часть Фонда национального благосостояния. Неясно какую, так как в последний момент возникла идея о пополнении капитала первого уровня банков за счет ОФЗ [3]. Возможно, решение об участии правительства в капитале банков в форме ОФЗ будет распространено и на планы предоставления субординированных кредитов. С помощью этих ОФЗ банки смогут получать наличность по мере необходимости через репо у ЦБ.

Исходя из сопоставления величины требующихся интервенций и наличных резервов, основания для дальнейшей реальной девальвации рубля в течение года при сохранении нынешней внешнеторговой конъюнктуры (прежде всего достигнутых уровней цен на нефть и металлы) пока не просматриваются даже в самом неблагоприятном сценарии движения капиталов. Наоборот, довольно вероятно сохранение давления в сторону реального укрепления рубля.

Правда, сюда могут вмешаться и соображения, лежащие за рамками макроэкономики, а именно эффект манипулирования курсом, который имел место в прошлом и, возможно, еще будет. Экспортеры наши, которые не заинтересованы в укреплении рубля, они же и крупные должники в то же время (тот же «Газпром», по некоторым сведениям, имел валютные пассивы около 80 млрд долларов на начало кризиса), и вполне вероятно, что на пике выплат по долгу могут иметь интерес подержать или даже укрепить рубль. И, разумеется, правительство как таковое никак не хотело бы укрепления рубля – у него половина доходов (НДПИ, пошлины, импортный НДС) имеет курсовую привязку, да и сбережения его в основном в валюте (200 млрд долларов с лишним в Резервном фонде и валютной части Фонда национального благосостояния).

Главная

Дайджест журналов

Исследования