Чем закончится финансовый кризис, или Долгий путь в никуда

Скачать в архиве Чем закончится финансовый кризис

Очередная идеология оказалась провальной. Ориентиры, определявшие политику в течение трех последних десятилетий, в одночасье превратились в нечто такое же архаичное, как и революционный социализм. "Восемь самых страшных слов - это "Я из правительства, и я здесь, чтобы помочь". Это язвительное замечание Рональда Рейгана, героя американского консерватизма, теперь кажется частью истории: правительства, не зная покоя и отдыха, денно и нощно, вливают в финансовую систему триллионы долларов, евро и фунтов стерлингов. "Правительство - это зло; нерегулируемые рынки - это благо": как эта идея смогла проскользнуть, незамеченная Аланом Гринспеном, учеником Айн Ранд (Прим. Profinance.ru: американская писательница, философ, основатель теории объективизма), и главным среди всех председателей центральных банков современности? Именно он, выступая перед Конгрессом в прошлом октябре, заявил, что не может оправиться от шока и просто отказывается верить в то, что кредитные организации не смогли защитить интересы акционеров. Западная про-рыночная идеология последних трех десятилетий развилась после крушения кейнсианской модели смешанной экономики 1950-х, 60-х и 70-х. Переход к рынку ассоциируется с избранием Рейгана президентом Соединенных Штатов в 1980 году, и ростом популярности Премьер министра Великобритании Маргарет Тэтчер. Менее значительной на их фоне кажется роль Пола Волкера, который тогда занимал пост председателя Федеральной резервной системы, и победил инфляцию.

Однако нашу эпоху формировали еще боле глобальные события: отказ Китая от плановой экономики и переход на рыночные принципы при Дене Сяопине (Прим. Profinance.ru: выдающийся китайский революционер, политик и реформатор), развал Советского Союза в период с 1989 по 1991 годы, конец индийской политики, ориентированной на внутренний рынок после 1991 года. Провал системы центрального планирования, конец холодной войны и, прежде всего, присоединение миллиардов новых участников к процессу глобализации мировой экономики. Вот поворотные моменты нашей эры. Сегодня мир снова меняется под влиянием синхронного экономического спада и устрашающего финансового кризиса. Финансовая система - это мозг рыночной экономики. Если ее спасение стоит так дорого, то рейгановское отрицание роли государства теряет смысл. Если финансовая система рухнула, то рынкам больше не во что верить. В такой переломный момент сложно представить, чем все это кончится. В смутные 70-е мало кто догадывался о том, что новая эпоха ознаменуется снижением инфляции, расцветом капитализма и развенчанием мифа коммунизма. Что ждет нас теперь, зависит от решений, которые нам предстоит принять, и потрясений, которые только предстоит пережить. Но даже финансовый коллапс на фоне глубочайшей рецессии не изменят этот подлунный мир. Рынки частично утратят свою легитимность. США потеряет к себе доверие. Могущество Китая возрастет. Сама глобализация может пойти прахом. Настало время перемен.

Каким путем пойдет мир? Ответ во многом обусловлен процессами самоуничтожения, запущенными в эру либерализации: она также характеризовалась невероятным ростом прибыльности финансового сектора, безудержными финансовыми инновациями, усилением мировых макроэкономических дисбалансов, огромными кредитами частного сектора и пузырями на рынках активов. В США совокупный долг финансового сектора - сердца мировой рыночной экономики и эпицентра нынешней бури - вырос с 22% от ВВП в 1981 году до 117% от ВВП в 3 квартале 2008 года. В Великобритании, попавшей в зависимость от финансовой активности, валовой долг финансового сектора достиг почти 250% от ВВП. Кармен Рейнхарт из университета Мериленд и Кеннет Рогофф из Гарварда, считают, что эра либерализации также совпала с периодом участившихся финансовых кризисов. Она также стала эпохой повсеместных спекулятивных пузырей. Правительства развивающихся стран накапливали валютные резервы и жестко регулировали курсы своих валют, что привело к формированию огромных профицитов, которые, вместе с притоком частного капитала, превращались в отток государственного капитала: в период с конца 1990-х и до середины 2008 года, валютные резервы этих стран выросли на 5300 млрд. долларов. Эти огромные потоки капитала на фоне традиционных профицитов в ряде стран с высоким уровнем жизни, а также растущих профицитов в странах-экспортерах нефти, как правило, оседали в небольшой группе развитых стран, в частности, в США. Америка поглотила около 70% избыточных сбережений других стран. Между тем, в США соотношение частного долга к ВВП выросло с 66% в 1997 году до 100% в 2007 году. В Великобритании этот рост оказался еще более значительным. Невероятно эластичная и инновационная финансовая система, а также государственные программы, способствовали развитию такой тенденции.

По сути, новшества в финансовом секторе текли нескончаемым потоком. Уоррен Баффет, легендарный инвестор, назвал производные инструменты "финансовым оружием массового уничтожения". Он оказался прав, по крайней мере, отчасти. В 2000-е на свет появилась "теневая банковская система", и традиционные банки ушли на второй план, ступив место модели секъюритизации "создавай и распределяй", работавшей посредством таких инструментов, как обеспеченные долговые обязательства. В 2007 году эта модель рухнула, как карточный домик. Это привело к возникновению самого глубокого, масштабного и опасного финансового кризиса с 1930-х. По словам г-на Рейнхарта и г-на Рогоффа, банковские кризисы ассоциируются с серьезным падением объема производства и занятости. Отчасти, это связано с перегибами в балансовых отчетах: в США общий долг достиг исторического максимума на уровне 350% от ВВП - 85% приходилось на частный сектор. Между тем, в 1980-х этот показатель составлял 160%.

Среди возможных последствий шока можно выделить: масштабные и длительные фискальные дефициты в странах с большим внешним долгом, поскольку они будут пытаться стимулировать спрос; длительная мировая рецессия; жесткие корректировки мировых платежных балансов; коллапс доллара; рост инфляции; усиление протекционизма. Вне всякого сомнения, наиболее существенные изменения затронут сам финансовый сектор. Предположение о том, что современные финансовые модели могут перевести риски на тех, кто в состоянии с ними справиться, оказалось ложным. Напротив, практика показала, что риски перешли к тем, кто наименее к ним подготовлен. Как отметил г-н Волкер в своем выступлении прошлым апрелем: "Говоря простым языком, новая гениальная финансовая система, несмотря на талантливых участников и щедрые прибыли, не смогла пройти проверку рынка".

В последнем отчете Эндрю Холдейна, исполнительного директора Банка Англии по вопросам финансовой стабильности, говорится о том, как мало банки знают о тех рисках, которыми они должны были управлять. Он приписывает провал "катастрофической близорукости" (склонности недооценивать риски), отсутствию понимания структуры (подразумевающей цепную реакцию для всех участников системы), и ошибочной мотивации (увеличение стимула для сотрудников и снижение для акционеров и налогоплательщиков). После кризиса мы уже не будем говорить о финансах с такой гордостью. На рынках воцарится жесткая дисциплина. Также усилится регулирование. Пока не ясно, прибегнут ли политики к структурным решениям: разграничение коммерческого и инвестиционного банковского обслуживания; принудительное сокращение размеров компаний. Возможен также возврат к концентрации банковской деятельности на внутреннем рынке, поскольку правительства все чаще и чаще вмешиваются в процесс. Это приведет к "де-глобализации". Черчиль также призывал к развитию промышленности. Пока же, однако, коллапс финансовой системы ведет к прямо противоположному результату: мировому промышленному спаду, который распространяется на все значимые секторы реальной экономики, требующие поддержки.

Но, если финансовая система оказалась неработоспособной, можем ли мы и далее полагаться на максимизацию акционерной стоимости, как на деловой ориентир? В конце концов, большая часть акционерной собственности контролируется финансовыми учреждениями. События последних 18 месяцев показали абсурдность этой концепции. Большинство пришло к выводу, что направление развития компаний должно определяться их руководителями, а не игроками на финансовых рынках. Таким образом, правительство, вероятно, захочет оградить компании от активных акционеров - хеджевых фондов, частного капитала и прочих инвесторов. Финансовый сектор теряет к себе доверие, разрушая непосредственно рыночные процессы. Это наиболее очевидно для "англо-саксонского" свободного подхода. Такие же масштабные изменения ждут и монетарную политику. Макроэкономический подход последних лет предполагал разграничение ответственности за монетарную и фискальную политику, автоматизацию последней, независимость центральных банков и ориентирование монетарных решений на достижение целевых уровней инфляции. Однако когда процентные ставки приближаются к нулю, грань между монетарной и фискальной политикой начинает стираться. Наиболее фундаментальным может стать решение игнорировать цены на активы при принятии монетарных решений.

Многие полагают, что г-н Гринспен, сменивший г-на Волкера на посту председателя ЦБ, создал условия для формирования и последующего схлопывания обоих пузырей. Он утверждал, что ликвидировать последствия схлопывания пузыря будет проще, чем выявлять и предотвращать его формирование. Переоценивая эту доктрину в конце ноября прошлого года, Дональд Кон, зам. председателя ФРС, с некоторым неудовольствием занял ортодоксальную позицию. Он отметил, что "спекулятивные пузыри (которые могут существовать несколько лет) оказывают серьезное влияние на реальную экономику, поэтому центральным банкам, вероятно, следует ориентироваться на далекие перспективы, оценивая состояние экономики и выбирая наиболее подходящую монетарную политику". Центральным банкам придется пойти дальше, используя монетарные или регулирующие инструменты. И все же масштабный финансовый кризис с не менее масштабной рецессией, а, может быть, и хуже, приведет к гораздо более серьезным последствиям. Вспомните, что случилось в период Великой Депрессии 1930-х. Во многих странах, включая США, число безработных достигло четверти всей рабочей силы. Это трансформировало капитализм и роль государства, которую оно играло более полувека, даже в самых свободных демократических странах. Это уничтожило свободную торговлю, усилило доверие к социалистической модели и заставило многих политиков обратиться к стратегии замещения импорта. На фоне Депрессии процветали ксенофобия и авторитаризм. Напуганные люди стремились замкнуться в узком кругу: это разделило общество на четкие группы. В 1930-е нацисты получили поддержку 18% немцев; в 1932 году, на пике Депрессии, этот показатель увеличился до 37%.

Отношение к необходимости платить уже отражает начавшиеся изменения. Даже в США и Великобритании вводится прямой контроль над уровнями выплат и структурами в компаниях, которым оказывается помощь. От немыслимого до привычного всего один год. Также очевидна смена отношения к проблеме неравенства: щедрое вознаграждение можно платить за исключительную компетенцию, но не за абсолютное невежество. Усилится и ощущение незащищенности. Доверие к переходу с государственной схемы выплаты пенсионных взносов из текущих доходов на рыночную систему, будет падать, несмотря на рост возможностей для долгосрочных прибыльных вложений. Политики, как и рынки, склонны бросаться в крайности. Стремление к безопасности приведет к усилению политического контроля над рынками. Сдвиг в сторону политики повлечет за собой сдвиг в сторону национального и уход от глобализации. Это уже заметно в сфере финансов. Эту же тенденцию отражают попытки спасти национальных производителей. Однако протекционизм примет гораздо более серьезный размах: сейчас - это только начало.

Сложнее всего придется развивающимся странам: вырастет число людей за чертой бедности, сократится средний класс, не исключены государственные дефолты стран, обремененных долгами. Исчезнет доверие к местной и внешней власти, к рынкам, не станет веры в дальнейший прогресс. Это может повлечь за собой серьезные социальные и политические последствия. Крайне важно помочь развивающимся экономикам пережить этот кризис, в котором они, по сути, не виноваты. Способность запада в целом, и США в частности повлиять на развитие событий, также окажется под угрозой. Коллапс западной финансовой системы на фоне относительного благополучия в Китае ознаменовал унизительный конец "однополярного" мира. Западные политики хватаются за последнюю соломинку, но в их ложь уже никто не верит. Эти изменения поставят под угрозу способность мира не только управлять мировой экономикой, но и справляться со стратегическими задачами: помогать ослабленным экономикам, бороться с терроризмом, препятствовать климатическим изменениям. В самом крайнем случае, интеграция мировой экономики, где почти все связаны одной цепью, будет уничтожена. Глобализация - это проблема выбора. Интегрированная экономика, сформировавшаяся за десятилетия до первой мировой войны, рухнула. Сегодня история может повториться.

В 2007 году, 19 июня я закончил свою статью о "новом капитализме" словами о том, что он еще не прошел проверку на прочность. И вот эта проверка состоялась: он не выдержал. Закончилась эра финансовой либерализации. Но, в отличие от 1930-х, сегодня не существует надежной альтернативы рыночной экономике, между тем привычка к международному взаимодействию успела глубоко укорениться. "Мне кажется, мы уже не в Канзасе", - сказала Дороти, после того как торнадо перенес ее, ее домик и собачку в Волшебную страну. Мира, к которому мы привыкли за последние три десятилетия, больше нет. И только от нас зависит, где мы окажемся после этого финансового торнадо.

Мартин Вулф

Главная

Статьи

Статьи "Финансовый кризис" (289)